La locura se apoderó del mercado argentino

El sangrado de los activos argentinos que comenzó en la apertura de los mercados aquel “lunes negro”, después de conocerse el resultado de las PASO, todavía no se detiene.

Keynes decía algo muy interesante: “Los mercados pueden permanecer irracionales más tiempo del que usted puede permanecer solvente”. Los números que muestran hoy los activos argentinos tienen mucho de esta irracionalidad de la que hablaba Keynes. Lo que no sabemos es cuánto tiempo más puede darse esta irracionalidad.

Veamos un poco a qué me refiero con esta locura.

Bonos con paridades de Default

A la hora de elegir comprar un bono de determinado emisor, los inversores globales miran las tasas de rendimiento (TIR) y su vencimiento (o un concepto un poco más técnico denominado Duration).

Sin embargo, si uno mira las TIR de los bonos argentinos al cierre del pasado viernes… bueno, son porcentajes demenciales:

Por ejemplo, el Bonar 2020 (AO20) que vence en octubre del año próximo paga una tasa del 76,13% anual. ¡Y esta tasa es en dólares, no en pesos!

Significa que si hoy invierto USD 10.000, en menos de un año tendría USD 17.000, siempre y cuando me paguen el bono. En estos rendimientos altísimos está la misma trampa del bono, y es el temor de los inversores. Cuando la limosna es grande, hasta el santo desconfía: hay enormes dudas respecto de que se vaya a pagar.

Y es por esto que los inversores han comenzado a mirar más al concepto de paridad del bono. La paridad del bono es la relación del precio del bono con su valor técnico. Es una forma que sirve para comparar cuánto estamos pagando por el capital e intereses que vamos a recibir.

Si la paridad es de 100%, el bono cotiza a la par y el cupón es fiel reflejo de la TIR. En cambio, cuando su paridad está a menos del 100% (como los bonos argentinos en este momento) se dice que el bono cotiza bajo la par y la TIR es mayor a la que expresa el cupón.

¿Por qué es importante este concepto en una situación como la nuestra?

Porque al empezar a rumorearse la posibilidad de una reestructuración y una quita, la paridad nos da una clara imagen del resultado futuro de nuestra inversión.

Así, por ejemplo, si la quita fuera del 40%, una paridad del 60% como la que ofrece el AO20 sería un precio justo de mercado. En cambio, frente a esta misma quita del 40%, un bono como el PARA con una paridad del 40% debería subir más del 50%. Sí, leíste bien, si la quita que eventualmente se negocie es menor que la que hoy se refleja en el precio, el bono debería subir de precio.

Letes totalmente desarbitradas
No hace falta ir más allá del vencimiento de este mandato presidencial para encontrar números anómalos.

Las Letes esta semana se estuvieron negociando a Tasas Nominales Anuales (TNAs) de más del 30%, incluso las que vencen en este mandato, como las del 27/09 y 11/10.

Para que se vea más claro, puntualmente se negoció en el mercado la Lete con vencimiento el 27/09 a USD 96,80. En menos de un mes pagaría los USD 100. Para conseguir la misma rentabilidad en un bono de los Estados Unidos hay que permanecer invertido más de 2 años. 

Pero la locura no acaba allí. Supongamos que uno no tiene los dólares líquidos disponibles para comprar dicha Lete porque posee bonos en dólares que no quiere vender a estos precios. Bueno, la caución en dólares se viene negociando en valores de entre 1 y 2% anual. Tomo prestado al 2% y lo coloco a más del 30% anual.

Y para explicar esta locura en el precio de las Letes podemos encontrar dos motivos.

El primero es la sospecha del mercado de que el FMI no continuará enviando fondos a la Argentina y que, sumado a una nueva eventual corrida cambiaria, las Reservas se vean disminuidas y no contemos con la capacidad de poder pagar estas letras. De darse este escenario antes de las elecciones generales, sería el final para las aspiraciones de Macri de convertirse en el primer presidente no peronista que pueda terminar su mandato desde hace 80 años.

El segundo motivo, que personalmente considero más factible, es que las Letes se encuentran mayormente en manos de Fondos Comunes de Inversión. Frente al pedido de rescate de sus cuotapartistas deben salir a liquidar estos activos sin que exista gran demanda. Y es allí donde se terminan viendo precios ridículos que a su vez hacen que los FCI tengan que valuar a precios menores el valor de la cuotaparte generando una nueva ola de rescates y la rueda sigue.

Un bono a prueba de Indek

Pero si hay un bono cuyo precio carece de toda lógica es claramente el TC20. ¿Cómo puede un bono que vence en abril de 2020 estar rindiendo inflación más 164%?

Sí, leíste bien. Ponele el número que pienses que será la inflación de acá a abril del año próximo, y sobre eso te estará otorgando una tasa anual de 164%.

Entre los motivos que podrían hacer que este bono arroje ese rendimiento podemos mencionar al temor de que en caso de un triunfo de los Fernández vuelvan a adulterar los números del Indec. Aunque este fuera el caso, personalmente no creo que lo hagan tan rápido. Es que la inflación de los primeros meses es fácilmente atribuible a “la pesada herencia”.

Otro motivo que se argumenta es la posibilidad también de un default y quita en los bonos en pesos. Pero aquí es mucho más difícil pensar en eso, ya que la maquinita para imprimir pesos sí la tenemos. Si los mercados permanecen cerrados para nuestro país, será difícil pensar que un gobierno del Frente de Todos continúe respetando el apretón monetario impuesto por el acuerdo con el FMI. Lo que valgan esos pesos al momento de usarlos ya es otra cosa.

Como venimos insistiendo desde estas columnas, nunca hay que buscar parar el cuchillo con las manos. Pero seguramente una vez que se depure el mercado y los inversores vuelvan a ser racionales, el mercado argentino habrá ofrecido grandes oportunidades. Y desde aquí le estaremos acercando las oportunidades a todos aquellos que quieren convertirse en inversores globales.

Saludos.

Matías Daghero

Para INVERSOR GLOBAL